Tag Archivio per: startup

Come valutare delle startup (parte 2)

Nel mio precedente articolo, ho concluso che i metodi ideati da Berkus e Payne possono costituire una guida utile per valutare le startup fornendo le domande chiave che un investitore deve porsi quando svolge la propria due diligence.

In questo secondo articolo sulla valutazione delle startup, ho deciso di scendere ancora più nel dettaglio per farvi capire come ragiona un investitore professionale con decenni di esperienza alle spalle. Per questo motivo, ho scelto di tradurre, in esclusiva per P2P Italia, il Valuation Worksheet che Bill Payne ha aggiunto in appendice all’ultima revisione del suo metodo.

Il foglio di lavoro per valutare startup

Il Valuation Worksheet non mira a fornire una valutazione precisa in termini di dollari per le startup, ma serve per capire dove si collochi la startup nel range di valori delle startup pre-money e pre-revenue di un certo settore in una determinata area geografica. Mentre il primo passo del metodo Payne era calcolare il valore mediano delle startup pre-money e pre-revenue in un settore e in una area geografica specifici, ora l’obiettivo del Valuation Worksheet è comprendere se la startup si collochi più vicina al limite superiore o a quello inferiore dell’intervallo considerato. In altre parole, il Foglio di Lavoro proposto da Payne serve a determinare quanto il valore di una startup si discosti dal valore mediano e in quale direzione avvenga tale discostamento.

L’utilità del Valuation Woksheet, nell’ambito di una raccolta fondi, risiede nella sua capacità di arricchire il processo decisionale dell’investitore attraverso la creazione di un quadro dettagliato e strutturato. Integrando le domande chiave della due diligence, questo strumento consente agli investitori di esplorare in profondità gli aspetti critici di una startup in fase di valutazione.

In continuità con quanto esposto nel precedente articolo, il Foglio di Lavoro offre un’espansione della checklist qualitativa raccomandata agli investitori durante la fase di analisi. Attraverso una serie di caratteristiche distintive, questo strumento si distingue per la sua capacità di guidare l’investitore attraverso una valutazione strutturata e completa.

Come funziona il foglio di lavoro

Il Foglio di Lavoro proposto da Payne ha delle caratteristiche salienti:

1) I fattori sono presentati in ordine di importanza.

2) A ogni fattore è associata un peso percentuale che ne misura l’importanza per arrivare alla valutazione monetaria. Come spiegato nel precedente articolo (Come valutare startup, prima parte), questo valore perde di importanza perché le società che vanno in raccolta fondi sono già in una fase di vita successiva a quella per cui Payne ha pensato il Worksheet.

3) Ogni fattore è suddiviso in caratteristiche (o problemi) a cui Payne ha assegnato una valutazione, o impatto, che varia da +++ (molto positivo) a — (molto negativo) che, nell’intenzione dell’autore, dovrebbe aiutare l’investitore ad arrivare ad una corretta valutazione della percentuale assegnata ad ogni fattore. Nel caso delle startup in raccolta fondi, invece l’impatto di queste caratteristiche, o problemi se negative, fornisce un aiuto per decidere se la startup analizzata rientri nel proprio profilo di rischio o meno.

4) Alcuni fattori, come la mancanza di coachability del gruppo dirigenziale, possono essere molto deleteri per le startup.

VALUATION WORKSHEET (Foglio di lavoro per la valutazione)

                                    Fattori e Caratteristiche

Pesi percentuali         IMPATTO SULLA VALUTAZIONE DELLE STARTUP PRE-                                               REVENUE

  • 0-30%                        Forza dell’imprenditore e della squadra dirigenziale

                                    Impatto          Esperienza

                                    +                     Molti anni di esperienza negli affari

                                    ++                   Esperienza in questo settore

                                    +++                 Esperienza come CEO

                                    ++                   Esperienza come COO, CFO, CTO,

                                    +                     Esperienza come product manager

                                    –                      Esperienza nelle vendite e nella tecnologia

                                    —                    Nessuna esperienza negli affari

                                    Impatto          L’imprenditore è disponibile a farsi da parte, se necessario,                                                      per un CEO esperto?

                                    —                    Non disponibile

                                    0                      Neutrale

                                    +++                 Disponibile

                                    Impatto          Il fondatore è coachable?

                                    +++                 Sì

                                    —                    No

                                    Impatto          Quanto è completa la squadra gestionale?

                                    –                      Solo l’imprenditore

                                    0                      Un solo membro competente

                                    +                     Squadra identificata e pronta a scendere in campo

                                    +++                 Squadra competente già in campo

  • 0-25%                         Grandezza dell’opportunità

                                    Impatto          Dimensione del mercato di riferimento (vendite totali)

                                    —                     < 50 milioni di dollari

                                    +                     100 milioni di dollari

                                    ++                   > 100 milioni di dollari

                                    Impatto          Ricavi potenziali in cinque anni

                                    —                     < 20 milioni di dollari           

                                    ++                   tra 20 e 50 milioni di dollari

                                    –                      > 100 milioni di dollari (e richiederà significativi fondi                                                                  aggiuntivi)

  • 0-15%                        Forza del prodotto e della proprietà intellettuale

                                    Impatto          Quanto è ben definito e sviluppato il prodotto?

                                    —                    Non ben definito, sembra ancora un prototipo

                                    0                      Ben definito, il prototipo sembra interessante

                                    ++                   Valutazioni positive da potenziali acquirenti

                                    +++                 Ordini di acquisto e prime vendite ai clienti

                                    Impatto          Il prodotto è convincente per i clienti?

                                    —                    Il prodotto è una “vitamina”

                                    ++                   Il prodotto è un “antidolorifico”

                                    +++                 Il prodotto è un “antidolorifico” senza effetti collaterali

                                    Impatto          Questo prodotto può essere duplicato facilmente dalla                                                              concorrenza?

                                    —                    Facilmente copiato, nessuna proprietà intellettuale

                                    0                      Difficile da duplicare

                                    ++                   Prodotto unico e protetto da segreto commerciale

                                    +++                 Solida tutela brevettuale

  • 0-10%                        Mercato di riferimento

                                    Impatto          Forza della concorrenza in questo mercato

                                    —                     Dominato da una singola azienda

                                    –                      Dominato da diverse aziende

                                    ++                   Frammentato, tante piccole aziende

                                    Impatto          Forza dei prodotti concorrenti

                                    —                     I prodotti concorrenti sono eccellenti

                                    +++                 I prodotti concorrenti sono deboli

  • 0-10%                        Marketing/Canali di vendita/Partner

                                    Impatto          Canali di vendita, vendite e alleati di mercato

                                    —                    I canali di vendita non sono ancora stati discussi

                                    ++                   Beta tester principali identificati e contattati

                                    +++                 Canali di vendita sicuri, i clienti hanno effettuato ordini di                                                             prova

                                    —                     Nessun partner identificato

                                    ++                   Partner principali pronti

  • 0-5%                          Necessità di ulteriori investimenti

                                    +++                 Nessuna necessità

                                    0                      Un altro round di angeli

                                    —                     Necessità di capital venture

  • 0-5%                          Altro

                                    ++                   Altri fattori positivi

                                    —                     Altri fattori negativi

Note conclusive

1) La coachability è la combinazione di mentalità e comportamenti che consentono ad una persona di apprendere e migliorare sia attraverso l’analisi delle proprie esperienze, sia tramite i feedback ricevuti da colleghi, superiori e mentori. E’ l’abilità di utilizzare i feedback ricevuti per superare le convinzioni personali, affrontare i cambiamenti con coraggio, applicare i consigli ricevuti pur mantenendo la giusta apertura mentale che spinge a superare le difficoltà che si presentano di volta in volta.

2) La dimensione del mercato di riferimento e i ricavi potenziali in cinque anni sono spesso indicati nel pitch e nel business plan. I numeri di Payne sono riferiti al mercato americano e non sono applicabili tout court al mercato italiano. Inoltre, applicando il concetto di coachability per superare le convinzioni di un angelo pur esperto come Bill Payne, ormai si compete in mercati più ampi rispetto a quello locale o nazionale grazie all’ecommerce e servizi dematerializzati potrebbero avere come mercato di riferimento addirittura il mercato mondiale.

3) Un prodotto o un’impresa “antidolorifico” (painkiller in inglese) fornisce la soluzione per un problema, rivoluziona un settore o innova in maniera dirompente. Un prodotto o un’impresa “vitamina” (vitamin in inglese) migliora qualcosa che già esiste. Infine, c’è un terzo tipo di impresa che Payne non ha neanche menzionato, le “caramelle” (candy in inglese) che hanno come unico scopo quello di fornire intrattenimento o divertimento ai consumatori.

Come valutare delle startup (parte 1)

Quando ci troviamo ad affrontare la valutazione delle startup, entriamo in un territorio di imprese che sono agli albori della loro esistenza. Queste aziende, spesso caratterizzate da innovazioni di prodotto, mercato, o di processi produttivi, si distinguono per non avere una storia consolidata su cui basare una valutazione tradizionale. Di conseguenza, i metodi utilizzati per valutare le startup differiscono notevolmente da quelli impiegati per le imprese consolidate o quotate sui mercati regolamentati. In questo contesto, diventa cruciale adottare metodologie di valutazione appositamente progettate e adattate allo stadio di vita delle giovani aziende.

Nelle prime fasi di sviluppo di una startup, durante la fase di formazione, entrano in gioco i business angel o angel investor, noti anche come investitori informali in Italia. Questi individui, spesso imprenditori, liberi professionisti, dirigenti o anche imprenditori in pensione, portano non solo capitale, ma soprattutto esperienza e competenze gestionali. Il rapporto che si instaura tra questi angeli e gli imprenditori è caratterizzato da un approccio informale. Molto diverso da quello che si sviluppa con i fondi di venture capital o private equity, i quali adottano un approccio più formale e strutturato.

Metodo Berkus

Il Metodo Berkus, risalente agli anni ’90, rappresenta uno dei metodi più antichi utilizzati dagli investitori informali per valutare le startup. Il nome deriva da Dave Berkus, un noto investitore americano che lo ideò per superare le sfide legate all’applicazione dei tradizionali metodi di valutazione alle imprese emergenti. La sua soluzione è sorprendentemente semplice: attribuire un valore fino a mezzo milione di dollari a cinque elementi chiave che contribuiscono a mitigare altrettanti fattori di rischio per la startup.

Ecco quali sono questi fattori e i rischi associati che riducono:

1) Solidità dell’idea o valore base, che riduce il rischio di prodotto

2) Prototipo del prodotto o servizio, che riduce il rischio tecnologico

3) Qualità del gruppo dirigenziale, che riduce il rischio di esecuzione

4) Relazioni strategiche, che riducono il rischio competitivo e di mercato

5) Produzione o Vendite, che riducono il rischio di produzione o finanziario

In base a questa metodologia, il valore della startup può raggiungere fino a 2 milioni di dollari (ma potremmo tranquillamente usare come valuta gli euro) prima di realizzare ricavi. Oppure fino a 2,5 milioni in caso di ricavi realizzati.

Nella più recente revisione del suo Metodo, Dave Berkus, ha allentato i requisiti dello schema originale trasformando i suoi elementi da vincoli rigidi a suggerimenti. Inoltre, ha suggerito che il valore di 500.000 dollari dovrebbe essere adattato in base al contesto geografico in cui opera l’azienda. Per fare un esempio, una società tecnologica nella Silicon Valley potrebbe chiedere realisticamente 1,5 milioni di dollari per ciascun elemento, mentre la stessa società in Nebraska dovrebbe accontentarsi dei canonici 500.000 dollari.

Metodo Payne

Il secondo Metodo risale ai primissimi anni 2000 e prende il nome dal suo ideatore, Bill Payne, ma è conosciuto anche come Scorecard Valuation Methodology o, in italiano, Metodo della scheda di valutazione. Bill Payne, figura di spicco nel mondo degli investimenti informali, ha ideato questo metodo per offrire un approccio strutturato alla valutazione delle startup.

1) Il procedimento è più lungo e complesso rispetto al Metodo Berkus visto nel precedente paragrafo. Esso comincia con la determinazione del valore mediano, (non quello medio!), delle startup pre-money e pre-revenue, operanti nello stesso settore e nella stessa area geografica. Tuttavia, trovare questa informazione può essere una sfida per il comune investitore, a meno che non sia anche un business angel o faccia parte di un’associazione di settore.

2) Il secondo passo consiste nel confrontare una serie di fattori della società in cui si vuole investire con aziende simili per settore e area geografica. A ciascun fattore viene assegnata una valutazione percentuale secondo uno schema preciso e in un intervallo di valori predeterminato. Nel dettaglio la scheda di valutazione comprende:

3) Dopo aver calcolato la somma dei valori percentuali dei fattori al punto 2), questo totale viene moltiplicato per il valore mediano trovato al punto 1). In questo modo si ottiene il valore pre-money della startup in esame.

Considerazioni sul valore delle startup

Il primo impatto che arriva ad un investitore interessato all’equity crowdfunding, quando analizza una società protagonista di una raccolta fondi, è che il valore pre-money sia troppo alto rispetto al valore reale della società. Se i due metodi analizzati in questo articolo possono insegnarci qualcosa, è proprio che il valore pre-money non è sopravvalutato. Perché incorpora sia i potenziali profitti futuri, sia il rischio di fallimento. Rischio molto più elevato in una società appena nata rispetto ad una società in attività e in attivo da anni.

Inoltre, una valutazione apparentemente elevata serve a motivare i fondatori e a spingerli a lavorare per il successo della società. Fondatori insoddisfatti potrebbero essere demoralizzati e non impegnarsi a fondo per il successo della stessa. Una valutazione più alta può anche aumentare la fiducia degli investitori e dei potenziali partner nella solidità e nel potenziale della startup. In questo modo, si contribuisce ad attrarre risorse aggiuntive e opportunità di collaborazione.

Una valutazione apparentemente elevata serve a fornire alla start-up tutte le risorse necessarie per crescere in maniera costante. Senza questa garanzia finanziaria, i fondatori rischiano di dover prendere scelte non ottimali e di dover perdere molto tempo a cercare altre fonti di finanziamento, invece che concentrarsi sulla crescita. Inoltre, avere risorse finanziarie adeguate consente alla startup di investire in ricerca e sviluppo, marketing e acquisizione di talenti. Tutti fattori cruciali per il successo nel lungo termine.

Assicurare risorse finanziarie adeguate alle imprese non solo garantisce un vantaggio competitivo sulle rivali esistenti, ma agisce anche da deterrente all’ingresso di nuovi concorrenti sul mercato che sarebbe scoraggiato dai mezzi di inferiore entità a propria disposizione. Una start-up con una solida base finanziaria è meglio posizionata per affrontare le sfide del mercato e per sfruttare le opportunità emergenti. Riducendo, così, il rischio di essere sopraffatta dalla concorrenza.

Considerazioni finali

Il grado di utilità dei due metodi per un investitore di equity crowdfunding è soggetto a diverse considerazioni.

1) Un limite significativo dei due metodi è la loro intrinseca soggettività nella valutazione dei fattori coinvolti. Ad esempio, sebbene il Metodo Berkus sia più semplice da applicare, diversi investitori potrebbero valutare in modo diverso gli stessi fattori, portando a stime divergenti del valore di una stessa startup.

D’altra parte, il Metodo Payne è più articolato, ma richiede competenze specifiche e l’accesso a dati difficili da ottenere per un investitore non professionale. Tanto che persino i business angel creano delle associazioni di categoria, tra le altre cose, per poter raccogliere dati.

Ad esempio, determinare il valore mediano delle startup in una data area geografica e settore industriale può risultare complesso per chi non dispone delle risorse e delle conoscenze necessarie.

Senza queste informazioni, l’investitore potrebbe incontrare difficoltà nel calcolare accuratamente il valore pre-money di una startup in fase di sviluppo.

2) Il secondo difetto evidente è che sono due metodi pensati per valutare società emergenti in una fase che precede normalmente quella della raccolta fondi. Quindi un investitore di equity crowdfunding arriva in una fase di vita della startup successiva a quella per cui i due metodi sono stati ideati dai due angeli americani.

In effetti, lo stesso Berkus ha riconosciuto questo limite del suo metodo, che perde di efficacia una volta che la startup inizia a generare ricavi. A quel punto, gli investitori tendono a considerare i dati finanziari reali per stimare la crescita futura.

Quindi, i due metodi sono utili solo per capire come si è arrivati alla valutazione pre-money di una startup in raccolta fondi?

3) La risposta appare chiaramente negativa. Considerati i difetti, la soggettività e l’impossibilità di conoscere valori di raffronto affidabili, ciò che rimane dei due metodi è uno schema. Una linea guida, a punti, che gli investitori possono utilizzare per valutare le startup coinvolte in una raccolta fondi.

Sia Berkus che Payne hanno individuato dei fattori cruciali di valutazione, che coincidono in gran parte, offrendo una sorta di checklist qualitativa per gli investitori durante il processo decisionale, senza perdersi in quantificazioni complicate.

Due diligence

Gli investitori che partecipano ad una raccolta fondi possono quindi svolgere la propria due diligence ogni volta, valutando secondo il proprio metro di giudizio ogni singola azienda prima di investire, ponendosi le seguenti domande:

1) se il gruppo dirigenziale abbia le qualità per riuscire, magari verificando su Linkedin (https://it.linkedin.com/) i curriculum vitae delle persone coinvolte. Metto questo fattore al primo posto seguendo Payne, perché un gruppo dirigenziale di qualità può correggere un prodotto difettoso, mentre non è possibile il contrario;

2) se l’idea sia solida oppure no e se questa costituisca un’opportunità più o meno grande,

3) se un prototipo sia già stato realizzato oppure si vada a finanziare un prodotto o un servizio che è ancora solo sulla carta,

4) se la strategia di marketing sia convincente oppure no, includendo un’analisi del mercato di riferimento e della concorrenza.

5) se la produzione sia realisticamente realizzabile oppure già iniziata, o se richieda ulteriori investimenti.

Rispondendo a queste domande, gli investitori possono valutare se una startup in fase di raccolta fondi sia in linea con il proprio profilo di rischio e se sia un’opportunità di investimento appropriata.